千亿“酒旅茅台”：一年净赚334亿，毛利率超80百分号
利润翻倍、股价跌30%。
文｜沈嵩男
2月26日，携程集团公布了2025年财务业绩。在酒旅行业普遍“以价换量”的承压之年，这份财报颇为显眼。
数据显示，2025年携程全年净营业收入达到624.09亿元，同比增长17%；净利润达333.86亿元，同比2024年接近翻倍——尽管这一利润规模包含了一份巨额资产处置收益（主要是三季度计提了出售印度在线旅游平台MakeMyTrip部分股权的投资收益，当季“其他收入”达到170.32亿元），但剔除此项影响，其营业利润仍高达157.73亿元，同比去年增长超11%。
携程2025年营收及其结构
可以说，在酒旅行业，不论营收还是利润，携程都有着优势。这背后不仅是旅游需求具备穿越经济周期的韧性，体现的也是携程在行业供应链中的定价权与规模效应。企业从2023年至今，维持着超80%的毛利率，接近在白酒中地位显赫的茅台（贵州茅台毛利率长期保持在90%以上）。
然而，这份堪称“逆势赚钱”的成绩单，并未让市场完全放下担忧：
一方面，关于反垄断调查的“靴子”尚未落地——企业股价曾在反垄断调查前的2026年1月13日站上了613元港币的历史高位。而截至2月27日收盘，股价已跌超30%，市值为2836.4亿港元；
另一面，飞猪是阿里大消费战略中的重要一环，京东在2025年中高调入局酒旅的余波犹在，抖音从未放松对酒旅餐饮等到店业务的攻掠——国内消费互联网竞争永不息，电商、外卖、餐饮团购、打车......无一不是如此，酒旅同样难以置身事外。
更长远的威胁，来自技术范式的迁移——当AIAgent开始重塑“服务即入口”的规则，携程过去用“鼠标+水泥”夯实的城墙，是否还能挡住下一波浪潮？
天下网商
国际业务对冲国内“价格战”，护城河有多宽
整个2025年，酒旅市场价格端的疲弱与量端的韧性并存，行业里常见的做法是“以价换量”，把增长动因从“消费升级”切换到“供给扩张”。
一些头部酒店集团的数据，能更直观地反映酒旅行业“以价换量”的生存策略。华住、亚朵在2025年的季度性经营中，仍保持收入和利润端的同比增长。但华住披露的2025年第三季度中国区在营酒店日均房价约304元，和2024年基本持平，但低于旅游业更为景气的2023年的324元；
以2023年—2025年的三季度可出租客房收入作观察维度，亚朵在这一指标上分别为424元、380元和371元，连续下滑，以“让利”兑换入住率。
在这一背景下，携程的基本盘中，住宿预订收入约261.00亿，同比增长21%。交通票务收入约224.89亿元，同比增长11%——高于绝大部分酒店、航司的业绩增速。这背后，携程的增长源于供给侧的规模优势、国际业务：
酒店供给的“密度”加固着企业的护城河：官方的最新数据显示，携程在全球覆盖了150万个住宿服务（主要是酒店）。如果用酒店集团的体量，来反映携程在供给端的覆盖率——华住集团在2025年三季度末全球在营酒店约12580家（主要是汉庭、桔子、全季等中端、中高端酒店产品）；锦江体系在2025年三季度的签约酒店数量约17948家（旗下在营包括希尔顿欢朋、维也纳、丽枫、锦江之星等多档品牌）。携程的直连供给量级约等于50个“华住+锦江”。
值得被放到显微镜下的是国际业务。2025年，携程国际OTA平台Trip.com总预订量同比增长约60%，服务2000万人次入境游客——国际线的增量在公司整体增长叙事里变得更“硬”。据财报电话会介绍，在免签政策的扶持下，国内入境旅行在2025年第一季度起即呈现出增长势头，全国范围内的入境游客年同比增长40％，其中72％来自免签证地区——携程国际业务的增长正受益于此。
当国内酒店与机票价格整体走弱时，国际业务的增长起到了很好的对冲作用。
天下网商
巨头环伺、监管悬顶与AI入口重塑
尽管业绩亮眼，但携程面临的竞争格局从未如此复杂。
2025年6月，阿里宣布饿了么、飞猪合并入中国电商事业群，从用户角度出发优化整合业务模式，构建更加完整的大消费服务体系。今年1月份，千问APP又打通了淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪等阿里生态业务，成为用户的“生活助理”。
而在2025年6月，京东在高调宣布进军外卖市场后，又宣布上线酒旅业务，携程股价一度应声下跌——刘强东频频为新业务站台，试图将京东的高净值客群向酒旅场景转化。虽然截至目前尚未掀起太大波澜，但它依然是不可忽视的“潜在变量”。
2025年7月，抖音本地生活业务投入亿级平台补贴，扶持连锁品牌酒店官方直播，覆盖华住、凯悦、首旅如家、亚朵等头部酒店集团。而从携程的盈利表现来看，酒旅显然是比外卖、餐饮团购等更具回报效率的市场，几乎仅次于电商。此外，更低的履约成本、更具“种草”性的营销表达，也让酒旅成为内容平台变现的重要选项。
另一重压力来自监管。自反垄断调查公告发布以来，携程股价经历了持续波动。尽管调查结果尚未落地，但“达摩克利斯之剑”悬顶的状态，已在资本市场估值中形成了巨大折价，携程的行业在供给侧的话语权和消费侧的行为规范，或将受到更严厉的监管。
携程发布收到国家市场监督管理总局调查的公告
但最深层的威胁，可能是来自技术的代际更替——即便目前来看，这似乎还比较遥远。
